FRM Part I – Reading 9
금융 재난으로부터의 교훈 (Learning from Financial Disasters)
EXAM FOCUS
핵심 학습 목표
이 Reading은 과거 금융시장에서 실제로 발생했던 대형 금융 재난 사례를 체계적으로 분석합니다. 각 사례는 금리 리스크(Interest Rate Risk), 유동성 리스크(Liquidity Risk), 모델 리스크(Model Risk), 무단거래자 리스크(Rogue Trader Risk), 평판 리스크(Reputation Risk), 사이버 리스크(Cyber Risk), 그리고 금융공학(Financial Engineering) 및 기업지배구조(Corporate Governance) 실패와 관련된 리스크를 다룹니다. 이 사례들은 단순한 역사적 사건이 아니라, 리스크 관리의 원칙이 어떻게 무시되었고, 그 결과가 얼마나 파괴적이었는지를 보여주는 살아있는 교과서입니다.
시험에서 반드시 할 수 있어야 하는 것
- 정적 헤지(Static Hedge)와 동적 헤지(Dynamic Hedge)의 차이점, 장단점, 적용 상황 비교
- 각 금융 재난 사례의 근본 원인(Root Cause)과 촉발 요인(Trigger) 식별
- 각 사례에서 도출할 수 있는 리스크 관리 교훈과 예방 방법 설명
- 금리 리스크: 1980년대 미국 저축대부조합(S&L) 위기의 구조적 원인
- 유동성 리스크: Lehman Brothers, Continental Illinois, Northern Rock의 공통 실패 패턴
- 헤지 전략: Metallgesellschaft의 롤링 헤지 전략 실패와 백워데이션/콘탱고의 영향
- 모델 리스크: Niederhoffer, LTCM, London Whale 사례별 모델 실패 유형
- 무단거래: Barings Bank 사례와 내부통제 실패의 결과
- 금융공학: Bankers Trust, Orange County, Sachsen Landesbank 사례의 투기적 헤지 위험
- 평판/기업지배구조/사이버 리스크: Volkswagen, Enron, SWIFT 사례의 핵심 교훈
이 Reading은 정성적(Qualitative) 개념이 주를 이루며, 각 사례의 "왜 실패했는가"와 "어떻게 방지할 수 있었는가"를 중심으로 출제됩니다. 특히 헤지 전략의 정적/동적 비교와 각 사례의 교훈을 혼동하지 않도록 주의해야 합니다.
MODULE 9.1: 금리 리스크, 유동성 리스크, 헤지 전략 사례
LO 9.a: 금리 리스크 (Interest Rate Risk)
1. 금리 리스크의 정의와 본질
금리 리스크(Interest Rate Risk)란 시장 금리 수준의 변동으로 인해 금융자산이나 부채의 가치가 변화함으로써 발생하는 잠재적 손실 위험을 의미합니다. 이 리스크는 금융기관의 영업 활동에 본질적으로 내재되어 있는 것으로, 완전히 제거하는 것은 불가능하며 오직 관리(management)의 대상이 됩니다.
금리 리스크에 대한 민감도는 전통적으로 듀레이션(Duration)이라는 지표로 측정합니다. 듀레이션은 금리가 1% 변동할 때 채권이나 포트폴리오의 가격이 얼마나 변동하는지를 나타내는 척도입니다. 듀레이션이 길수록 금리 변동에 대한 가격 민감도가 높아지며, 이는 곧 금리 리스크가 크다는 것을 의미합니다. 예를 들어, 듀레이션이 7년인 채권은 금리가 1% 상승하면 가격이 대략 7% 하락하게 됩니다. 이러한 관계를 이해하는 것이 금리 리스크 관리의 출발점입니다.
금리 리스크의 파괴력을 가장 극적으로 보여준 역사적 사건이 바로 1980년대 미국의 저축대부조합(Savings and Loan, S&L) 위기입니다. 이 위기는 단순히 개별 기업의 실패가 아니라, 관리되지 않은 금리 리스크가 하나의 산업 전체를 붕괴시킬 수 있다는 사실을 적나라하게 보여주었습니다.
2. 1980년대 미국 저축대부조합(S&L) 위기: 상세 분석
S&L 산업의 기본 비즈니스 모델
저축대부조합은 미국의 소매 금융기관으로, 일반 상업은행과 마찬가지로 고객으로부터 단기 요구불예금(Short-term Demand Deposits)을 받아들이고, 이 자금을 장기 대출(Long-term Loans), 특히 10년 만기 주택담보대출(Mortgage)에 투입하는 비즈니스 모델을 운영했습니다. S&L의 수익 원천은 단기 예금에 지급하는 낮은 금리(부채 비용)와 장기 대출에서 수취하는 높은 금리(자산 수익) 사이의 금리 스프레드(Interest Rate Spread)였습니다.
이 비즈니스 모델이 정상적으로 작동하기 위해서는 하나의 전제조건이 충족되어야 했습니다. 바로 수익률 곡선(Yield Curve)이 우상향(Upward Sloping)하는 상태, 즉 단기 금리가 장기 금리보다 낮은 상태가 지속되어야 한다는 것입니다. 1960년대 후반부터 1970년대 초반까지 이 조건은 잘 충족되었고, S&L 산업은 "수익률 곡선을 타는(ride the curve)" 전략으로 안정적인 수익을 거두었습니다.
규제 환경: Regulation Q의 역할
S&L 산업의 이런 수익 구조를 뒷받침한 중요한 규제가 있었습니다. 1933년에 처음 도입되고 1966년에 S&L에까지 확대 적용된 Regulation Q입니다. 이 규제는 S&L이 요구불예금(당좌예금)에 지급할 수 있는 금리에 상한을 설정해주었습니다. 쉽게 말하면, 규제 덕분에 S&L은 고객에게 낮은 금리만 지급하면서도 예금을 유치할 수 있었고, 이 덕분에 장기 대출과의 금리 스프레드를 극대화할 수 있었던 것입니다.
하지만 이 규제는 동시에 S&L 경영진에게 금리 리스크에 대한 경각심을 무디게 만드는 역할을 했습니다. 부채(예금) 비용이 규제에 의해 고정되어 있으니, 금리 변동에 대해 적극적으로 대비할 필요를 느끼지 못했던 것입니다. 이것이 나중에 치명적인 결과를 초래하게 됩니다.
위기의 촉발: 인플레이션과 금리 급등
1970년대 후반, 미국 경제는 심각한 인플레이션에 직면했습니다. 연방준비제도(Federal Reserve)는 인플레이션을 억제하기 위해 금리를 급격하게 인상하는 긴축 정책을 시행했습니다. 이 금리 인상은 S&L 산업에 두 가지 측면에서 치명타를 가했습니다.
첫째, 단기 예금 금리가 급등하면서 S&L이 고객에게 지급해야 하는 비용이 크게 증가했습니다. Regulation Q에 의한 금리 상한도 시장 압력 앞에서 무력해졌고, S&L은 예금 유출을 막기 위해 점점 더 높은 금리를 제시해야 했습니다. 둘째, S&L이 이미 보유하고 있던 장기 주택담보대출은 고정금리로 체결된 것이어서, 시장 금리가 아무리 올라도 대출에서 수취하는 금리는 변하지 않았습니다.
그 결과 전례 없는 상황이 발생했습니다. S&L이 단기 예금에 지급하는 금리(예를 들어 6%)가 장기 대출에서 수취하는 금리(예를 들어 5%)보다 높아지는 역마진(Negative Spread) 현상이 벌어진 것입니다. 이것은 S&L이 영업을 하면 할수록 손실이 누적되는 구조를 의미했습니다.
위기의 확대: 도덕적 해이와 연쇄 파산
역마진으로 인한 손실이 가속화되자, S&L 경영진은 이 손실을 만회하기 위해 더욱 위험한 대출로 눈을 돌렸습니다. 정상적인 신용 심사 기준을 대폭 완화하고, 수익률은 높지만 리스크도 매우 큰 대출을 남발하기 시작한 것입니다. 이것은 전형적인 "도박꾼의 오류(Gambler's Fallacy)"와 유사한 행동 패턴으로, 손실을 만회하기 위해 더 큰 리스크를 감수하는 악순환이었습니다.
결국 이러한 고위험 대출들마저 대규모로 부실화되면서 S&L 산업 전체가 붕괴하기에 이르렀습니다. 미국 납세자들은 약 1,600억 달러(약 200조 원)에 달하는 구제금융을 감당해야 했고, 전체 S&L의 약 35%가 즉시 파산하여 문을 닫았습니다. 이것은 관리되지 않은 금리 리스크가 개별 기업을 넘어 산업 전체와 국가 경제에까지 파급될 수 있음을 보여주는 역사적 사례입니다.
S&L 위기는 금리 리스크를 리스크 관리의 최전선으로 끌어올렸으며, 금융기관이 금리 변동에 대비하기 위해 활용할 수 있는 도구를 적극적으로 모색하게 만들었습니다.
(1) 듀레이션 매칭(Duration Matching): 부채(단기 예금)와 자산(장기 대출)의 듀레이션을 가능한 한 일치시키는 것입니다. 자산과 부채의 듀레이션이 유사하면, 금리가 변동할 때 자산 가치의 변화와 부채 가치의 변화가 서로 상쇄되어 순자산에 미치는 영향이 최소화됩니다.
(2) 파생상품을 활용한 헤지: 금리 캡(Caps), 금리 플로어(Floors), 금리 스왑(Interest Rate Swaps) 등의 파생상품을 활용하여 알려진 금리 리스크를 관리할 수 있습니다. 예를 들어, 금리 캡을 매입하면 금리가 일정 수준 이상으로 상승할 때 보상을 받아 부채 비용 증가를 상쇄할 수 있습니다.
LO 9.a: 유동성 리스크 (Liquidity Risk)
1. 유동성 리스크의 정의와 유형
유동성 리스크(Liquidity Risk)란 기업이 단기적인 현금 수요(Short-term Cash Requirements)를 충족하지 못할 위험을 의미합니다. 이 리스크는 다음과 같은 다양한 원천에서 발생할 수 있습니다: (1) 외부 시장 환경의 변화(예: 금융위기로 인한 시장 동결), (2) 내부 운영상의 문제(예: 부적절한 현금 관리), (3) 구조적(대차대조표) 문제(예: 장기 자산을 단기 부채로 조달), 또는 이 세 가지의 복합 작용입니다.
유동성 리스크의 가장 위험한 형태는 장기 자산(Long-term Assets)을 단기 부채(Short-term Liabilities)로 조달하는 구조에서 발생합니다. 이러한 구조를 가진 기관은 단기 자금 조달원이 갑자기 고갈될 경우, 장기 자산을 급매각해야 하는 상황에 처하게 됩니다. 장기 자산은 본질적으로 유동성이 낮아 시장가격 이하로 매각해야 하는 경우가 많고, 이것이 추가적인 손실을 초래하며 악순환이 시작됩니다.
아래 세 가지 사례는 모두 이 구조적 취약성이 실제로 어떤 결과를 초래했는지를 보여줍니다.
2. Lehman Brothers (리먼 브라더스) 사례
회사 배경과 사업 전략
Lehman Brothers는 1850년에 설립된 미국의 대표적인 투자은행으로, 150년이 넘는 역사를 자랑하는 금융기관이었습니다. 2000년대 초반, Lehman Brothers는 미국 부동산 시장의 호황에 편승하여 증권화된 부동산 자산(Securitized Real Estate Assets)에 대규모로 투자했습니다. 이 회사는 대출을 소싱(Sourcing)하고, 이를 증권화 상품으로 재포장(Repackaging)한 뒤, 투자자들에게 판매하는 과정에 매우 적극적으로 참여했습니다.
여기서 핵심적인 문제는 Lehman Brothers가 이러한 증권화 자산의 상당 부분을 자체 대차대조표(Balance Sheet)에 보유하고 있었다는 점입니다. 즉, 단순히 중개 역할만 한 것이 아니라, 자체적으로 막대한 부동산 관련 리스크를 떠안고 있었던 것입니다. 더욱 우려스러운 것은 2006년부터 주택 가격이 하락하기 시작한 이후에도 Lehman Brothers가 증권화 모기지 시장에서 적극적으로 활동을 계속했다는 사실입니다.
치명적인 자금 조달 구조
Lehman Brothers의 자금 조달 모델은 주택시장 붕괴에 대한 취약성을 극대화시켰습니다. 2007년 기준으로 Lehman Brothers의 레버리지 비율(자산 대 자기자본 비율)은 31:1이었습니다. 이는 자기자본 1달러로 31달러의 자산을 운용하고 있었다는 의미이며, 자산 가치가 단 3.2%만 하락해도 자기자본이 완전히 소멸되는 극단적인 구조였습니다.
더욱 심각한 것은 핵심 자금조달 전략이 일일 환매조건부매매(Daily Repo) 시장에서의 단기 차입이었다는 점입니다. 하루짜리 단기 자금을 빌려서 장기적이고 상대적으로 비유동적인 증권화 자산을 조달하고 있었던 것입니다. 이는 매일매일 자금을 갱신(Rollover)해야 하는 극도로 취약한 구조였습니다.
붕괴의 과정
2007년 하반기가 되자 주택 버블이 확실히 터졌고, 투자자들은 Lehman Brothers를 비롯한 시장 참여자들에게 단기 자금을 빌려주는 것을 점점 더 꺼리게 되었습니다. 이것은 일종의 자기실현적 예언(Self-fulfilling Prophecy)이었습니다. 자금 조달이 어려워진다는 소문이 돌수록 더 많은 대출자들이 자금 제공을 중단했고, 이것이 다시 Lehman의 재무 상태를 악화시키는 악순환이 발생했습니다.
2008년 9월 15일 월요일 이른 시간, Lehman Brothers의 CEO는 현실이 자사의 비즈니스 모델을 따라잡았음을 인정하며 파산 신청(Bankruptcy Filing)을 발표했습니다. 이 순간, 150년의 역사를 가진 금융기관이 경영진의 부적절한 유동성 리스크 관리로 인해 사라졌습니다. Lehman Brothers의 파산은 2007-2009년 글로벌 금융위기의 상징적 사건이 되었으며, 전 세계 금융시장에 충격파를 보냈습니다.
3. Continental Illinois (콘티넨탈 일리노이) 사례
회사 배경
Continental Illinois는 한때 시카고에서 가장 큰 은행이었으며, 미국 전체에서도 10대 은행에 포함되는 거대 금융기관이었습니다. 1910년 합병을 통해 설립된 이 은행은 상업 대출과 산업 대출을 공격적으로 확대해나갔습니다. 1970년대 후반에는 석유 및 가스 시장의 주요 대출자(Big Player) 중 하나로 자리 잡았습니다.
Penn Square Bank과의 치명적 연결
오클라호마에 본사를 둔 Penn Square Bank는 오클라호마의 천연자원 탐사 산업에서 석유 및 가스 대출을 적극적으로 소싱하고 있었습니다. Penn Square는 소규모 대출은 자체적으로 처리할 수 있었지만, 대규모 대출건은 Continental Illinois와 같은 대형 파트너 은행에 넘겼습니다. 이 구조에서 Continental Illinois는 Penn Square가 소싱한 대출의 상당 부분을 떠안게 되었습니다.
1981년, 에너지 시장이 심각한 침체를 겪으면서 Penn Square Bank가 지급불능(Insolvent) 상태에 빠졌습니다. 이 시점에서 Continental Illinois는 Penn Square와 연계된 대출 약 10억 달러를 보유하고 있었고, 이 대출들이 대규모 손실로 이어졌습니다.
자금 조달 위기와 뱅크런
문제를 악화시킨 것은 Continental의 자금 조달 모델이었습니다. 이 은행은 연방준비은행(Federal Reserve)에서의 단기 차입과 양도성예금증서(Certificate of Deposit, CD) 매각에 크게 의존하고 있었습니다. 손실이 커지면서 이러한 자금원이 충분하지 않게 되자, Continental은 일본 등 해외 머니마켓에서 높은 금리를 지불하며 자금을 조달하는 방법에 의존하게 되었습니다.
1984년 5월, Continental의 자금 조달 어려움에 대한 인식이 해외 시장에 전파되었습니다. 이 시점에서 은행은 높은 금리를 제시해도 자금을 빌릴 수 없게 되었고, 예금자들이 불과 10일 만에 은행 요구불예금의 약 20%를 인출하는 뱅크런(Bank Run)이 발생했습니다. 은행은 급속히 도산했으며, 그때까지 연방준비은행 역사상 가장 큰 은행 구제 노력의 대상이 되었습니다. 일부에서는 "대마불사(Too Big To Fail)"라는 용어가 Continental Illinois 사태로 인해 처음 사용되기 시작했다고 말합니다.
4. Northern Rock (노던 록) 사례
공격적 성장과 OTD 모델
Northern Rock은 영국의 빠르게 성장하는 모기지 전문 은행이었습니다. 2007-2009년 금융위기 이전 수년간, Northern Rock은 매년 20%의 속도로 자산(즉, 대출)을 성장시키고 있었습니다. 이 은행의 비즈니스 모델은 영국 시장에서 다소 특이한 것이었는데, 대출을 소싱한 후 이를 재포장하여 투자자들에게 판매하는 소싱-배분 모델(Originate-to-Distribute, OTD Model)을 채택하고 있었습니다.
이 사업의 자금원은 단기 금융시장에서의 차입이었습니다. 영국에 본사를 둔 Northern Rock은 미국, 유럽, 아시아 등 글로벌하게 다양한 자금 조달원에 접근했습니다. 아이러니하게도, 위기가 시작되기 직전에 영국 규제당국은 Northern Rock에 Basel II 자본 면제(Waiver)를 부여하여, 주주들에게 증가된 배당금을 지급할 수 있도록 허용했습니다. 이는 위기 직전에 자본 완충력을 오히려 약화시킨 결정이었습니다.
영국 최초의 현대적 뱅크런
2007년 초, 증가하는 대출 부실률이 결국 증권화 모기지 글로벌 시장 전체에 파급되었습니다. 금융위기의 강도가 본격화되자, 잉글랜드 은행(Bank of England)은 내부적으로 어려움에 처한 Northern Rock에 지원을 제공하기로 결정했습니다. 그런데 이 지원 결정이 언론에 유출되면서 예상치 못한 결과가 발생했습니다. Northern Rock에 예금을 가지고 있던 고객들이 앞다투어 예금을 인출하기 위해 지점으로 몰려든 것입니다.
당시 영국 법률은 예금을 2,000파운드까지만 100% 보장하고, 그 이상 33,000파운드까지는 90%만 보장했습니다. 이는 예금자들이 자신의 예금 전액을 돌려받지 못할 수 있다는 공포를 자아냈고, 뱅크런을 가속화시켰습니다. 결국 영국 규제당국이 Northern Rock의 모든 예금에 대해 100% 보장을 선언한 후에야 뱅크런이 서서히 진정되었지만, 은행은 결국 공적 소유(Public Ownership)로 전환되어야 했습니다. 이것은 1866년 이래 영국에서 발생한 최초의 대규모 뱅크런이었습니다.
5. 유동성 위기의 공통 교훈
Lehman Brothers, Continental Illinois, Northern Rock은 모두 동일한 구조적 취약성을 공유하고 있었습니다. 장기 자산(대출)을 단기 부채(자금원)로 조달한 것입니다. 외부 환경이 악화되어 단기 자금 조달원이 고갈되었을 때, 이들 은행은 모두 대처할 방법이 없었습니다.
2007-2009년 금융위기 이후, 연방준비제도는 모든 대형 미국 소재 은행에 대해 정기적인 스트레스 테스트(Stress Testing)를 요구하기 시작했습니다. 이 과정은 은행들로 하여금 자산부채관리(Asset/Liability Management, ALM) 또는 금리 스왑 등의 파생상품을 활용한 유동성 리스크 완화를 적극적으로 고려하도록 촉구했습니다.
ALM 과정에는 두 가지 핵심적인 트레이드오프가 존재합니다.
| 트레이드오프 | 내용 | 시사점 |
|---|---|---|
| 유동성 리스크 vs 금리 리스크 | 금리 리스크를 최소화하기 위해 자산보다 듀레이션이 낮은 자금원을 사용하면, 유동성 리스크는 증가합니다. | 두 리스크는 역의 관계(Inverse Relationship)를 가집니다. |
| 비용 vs 리스크 완화 | 유동성 리스크를 줄이려면 부채의 듀레이션을 자산에 맞춰야 하는데, 이는 장기적이고 더 비싼 자금원으로 이동해야 함을 의미합니다. | 리스크 감소에는 비용이 수반됩니다. |
한 가지 대안은 은행이 자산(대출)의 만기를 줄이는 것인데, 이것은 차입자의 필요와 경쟁 압력에 의해 현실적으로 어려울 수 있습니다. 또한 은행은 자산과 부채의 듀레이션을 정확히 일치시키는 것이 불가능할 수 있으므로, 비상 유동성 접근 수단(Emergency Liquidity Access)이 필요합니다. 이는 지정된 대출자와의 신용한도(Credit Lines) 형태를 취할 수 있지만, 신용한도를 사용하지 않더라도 수수료가 발생하는 비용이 수반됩니다.
LO 9.a: 헤지 전략 (Hedging Strategies)
1. 정적 헤지 vs 동적 헤지: 개념과 비교
효과적인 헤지 전략을 수립하는 것은 도전적이면서도 잠재적으로 보상이 큰 과업입니다. 관련 데이터에 대한 접근, 적절한 통계 도구의 활용, 그리고 분석 과제에 맞는 올바른 모델이 필요합니다. 기업이 알려진 리스크를 헤지하기로 결정하면, 정적(Static) 전략을 사용할 것인지 동적(Dynamic) 전략을 사용할 것인지를 결정해야 합니다.
| 구분 | 정적 헤지 (Static Hedge) | 동적 헤지 (Dynamic Hedge) |
|---|---|---|
| 정의 | 헤지 대상 포지션과 유사한 헤지 수단을 매입하여 만기까지 유지 | 헤지 수단을 배치한 후 주기적으로 포지션을 재조정 |
| 조정 빈도 | 배치 시점에서 한 번만 설정, 이후 조정 없음 | 일별, 월별, 분기별 등 빈번한 재조정 |
| 감독 필요도 | 상대적으로 낮음 | 지속적인 능동적 감독(Active Supervision) 필요 |
| 거래비용 | 상대적으로 낮음 | 잦은 거래로 인해 높음 |
| 시장 변화 대응 | 기초 익스포저 변화에 대한 조정 불가 | 변화하는 시장 상황에 더 정밀하게 대응 |
| 모델 리스크 | 상대적으로 낮음 | 재조정 시 모델에 의존하므로 추가적 모델 리스크 존재 |
| 초점 | 전략의 만기 시점(Horizon)에서의 결과에 집중 | 전 기간에 걸친 헤지 효과에 집중 |
| 적합 환경 | 시장 변화가 크지 않은 안정적 환경 | 시장이 급변하는 환경 |
동적 헤지 전략에는 롤링 헤지(Rolling Hedge)의 개념이 내재되어 있습니다. 이것은 장기 익스포저를 헤지하기 위해 단기 선물계약을 반복적으로 매입하는 전략입니다. 예를 들어 분석가가 1개월짜리 선물계약을 매입하여 장기 익스포저를 헤지하고, 한 달이 지나면 만기가 도래한 계약을 종료하고 새로운 1개월짜리 계약을 매입합니다. 이 과정은 전략의 만기에 도달할 때까지 반복됩니다.
2. Metallgesellschaft Refining and Marketing (MGRM) 사례: 상세 분석
MGRM의 사업 전략
Metallgesellschaft Refining and Marketing (MGRM)은 국제 복합기업의 미국 자회사로, 동적 헤지에서 롤링 헤지 전략을 활용한 흥미로운 사례를 제공합니다. 1993년, MGRM은 고객들을 석유 시장의 가격 변동성으로부터 보호하는 마케팅 전략을 수수료 기반으로 시행했습니다.
구체적으로 MGRM은 고객들에게 5년 또는 10년 기간에 걸쳐 고정 가격으로 일정량의 난방유(Heating Oil)와 휘발유(Gasoline)를 구매할 수 있는 계약을 제공했습니다. 고정 가격은 향후 12개월간 만기가 도래하는 선물계약의 평균 선물가격에 배럴당 $3~$5의 프리미엄을 더한 수준으로 설정되었습니다.
또한 고객에게는 현물가격(Spot Price)이 계약상의 고정가격을 초과하면 계약을 해지할 수 있는 옵션이 부여되었습니다. 이 경우 MGRM은 선물가격과 계약가격 차이의 절반을 고객에게 지급해야 했습니다. 이후 계약에서는 더 높은 고정가격을 대가로 고객이 차이 전액을 받을 수도 있었습니다.
Stack-and-Roll 헤지 전략의 구조
이 고객 계약들은 MGRM에게 에너지 가격 상승의 리스크를 안겨주었습니다. 고객 계약은 사실상 장기 선도계약의 매도(Short) 포지션을 형성했기 때문입니다. MGRM은 이 익스포저를 단기 선물의 매수(Long) 포지션으로 헤지하는 스택앤롤 헤지 전략(Stack-and-Roll Hedging Strategy)을 채택했습니다.
MGRM이 장기 선물이나 선도 시장 대신 단기 선물을 사용한 이유가 있었습니다. 선도 시장에서는 적절한 대안이 없었고, 장기 선물계약은 유동성이 극도로 낮았기 때문입니다. 1993년 가을 기준으로 MGRM의 무연 휘발유 선물 미결제약정(Open Interest)은 5,500만 배럴이었으며, 이는 일 평균 거래량 1,500만~3,000만 배럴에 비해 막대한 규모였습니다. MGRM은 매월 만기 도래하는 1개월짜리 선물계약을 매각하고, 유효한 고객 계약을 헤지하기 위해 새로운 1개월짜리 선물을 매입해야 했습니다.
선도계약(Forward)의 손익은 계약 만기 시점에 실현되는 반면, 선물계약(Futures)은 일일 정산(Mark-to-Market)을 통해 매일 손익이 실현됩니다. MGRM의 경우, 고객 계약의 손익은 고객이 인도를 받을 때(5~10년에 걸쳐) 실현되는 반면, 헤지용 선물계약의 손익은 매일 현금으로 정산되었습니다. 이 현금흐름 시차(Cash Flow Timing Mismatch)가 MGRM에게 치명적인 유동성 문제를 야기했습니다.
백워데이션(Backwardation)과 콘탱고(Contango)의 영향
롤링 헤지 전략의 수익성은 선물 가격 곡선의 형태에 크게 좌우됩니다.
| 시장 상태 | 정의 | 롤링 헤지에 미치는 영향 |
|---|---|---|
| 백워데이션 (Backwardation) |
현물가격(Spot Price)이 미래 인도 가격보다 높은 상태 | 기존 선물을 현재 높은 가격에 매도하고 다음 달 저렴한 선물을 매입하므로 이익 발생 |
| 콘탱고 (Contango) |
미래 인도 가격이 현물가격보다 높은 상태 | 기존 선물을 낮은 가격에 매도하고 다음 달 더 비싼 선물을 매입해야 하므로 손실 발생 |
MGRM 위기의 전개
1993년 말, 현물 석유 가격이 급격히 하락했습니다. 시장이 콘탱고 상태로 전환되면서, MGRM은 미실현 손실을 상쇄하기 위한 13억 달러 규모의 마진 콜(Margin Call)을 받게 되었습니다. 문제는 MGRM이 이 막대한 장부 손실(Paper Loss)을 충당할 현금을 보유하고 있지 않았다는 것입니다. 고객 계약은 모두 장기적 성격이어서 수년에 걸쳐 이익이 실현되는 구조였기 때문에, 단기적으로 현금을 동원할 수 없었습니다.
모회사는 MGRM에게 모든 헤지 포지션을 청산하도록 지시했고, 이 결정은 미실현 손실을 실현 손실로 확정시켜 버렸습니다. MGRM이 단기 자금조달원을 확보하여 마진 콜 수요를 충족시킬 수 있었다면 생존할 수 있었을지도 모릅니다. 이 사례는 롤링 헤지 전략이 어떻게 유동성 리스크를 창출하고, 이 유동성 리스크가 궁극적으로 기업을 몰락시킬 수 있는지를 보여주는 교과서적 사례입니다.
(1) 회계 규칙의 영향: 독일 회계 기준(IFRS)에 따라, MGRM은 선물계약 관련 손실을 보고해야 했지만, 고객 계약으로부터의 일일 이익은 인식할 수 없었습니다. 대규모 손실만 손익계산서에 기록되면 기업의 신용등급과 영업 능력 전반에 영향을 미칠 수 있습니다.
(2) 거래 유동성 리스크: 대규모 선물 포지션을 청산(Unwind)할 때, 시장 영향(Market Impact)을 최소화하면서 계약을 매도하는 데 수일(MGRM의 경우 10일)이 소요될 수 있습니다. 이것은 자금조달 유동성 리스크에 거래 유동성 리스크(Trading Liquidity Risk)라는 추가적 요소를 더합니다.
(3) 세금 처리: 헤지 수단에 대한 세금 처리는 관할권마다 다릅니다. 세후 영향은 세전 결과와 매우 다를 수 있으므로, 헤지 전략 수립 시 세금 효과를 반드시 고려해야 합니다.
많은 경제학자들은 MGRM의 헤지 전략 자체는 본질적으로 건전(Fundamentally Sound)했다고 평가합니다. 적절하게 구축된 헤지에서는, 헤지 기업이 불리한 시장 움직임으로 인한 일일 정산 손실, 마진 콜, 신용 리스크, 유동성 리스크에 따른 중간 현금흐름 요구를 견딜 수 있다면, 선도 및 선물계약의 현금흐름이 전체 기간에 걸쳐 균형을 이루게 됩니다. MGRM의 근본적인 문제는 헤지를 끝까지 유지할 수 있는 능력을 제약한 현금흐름 문제(Cash Flow Problem)였습니다.
MODULE 9.2: 모델 리스크와 무단거래 사례
LO 9.a: 모델 리스크 (Model Risk)
1. 모델 리스크의 정의와 다섯 가지 원천
정교한 금융상품은 현재 가치를 결정하기 위해 수학적 모델을 사용합니다. 이 모델은 이론적(예: 자본자산가격결정모형, CAPM)이거나 통계 기반(예: 금리의 기간 구조, Term Structure of Interest Rates)일 수 있습니다. 모델의 사용은 필연적으로 모델 리스크(Model Risk)를 수반하며, 이 리스크는 다음과 같은 다섯 가지 원천에서 발생할 수 있습니다.
| 번호 | 모델 리스크 원천 | 설명 |
|---|---|---|
| 1 | 잘못된 모델 사용 | 추정 목적에 부적합한 모델을 선택하여 적용 |
| 2 | 모델의 부정확한 명세 | 모델의 구조, 변수, 함수 형태를 잘못 지정 |
| 3 | 불완전한 데이터 사용 | 부족하거나 편향된 데이터로 모델을 추정 |
| 4 | 잘못된 추정기 사용 | 부적절한 통계적 추정 방법론 적용 |
| 5 | 잘못된 가정 설정 | 현실과 괴리된 가정(예: 정규분포, 낮은 상관관계)에 기반 |
2. Niederhoffer 사례: 잘못된 가정의 대가
Victor Niederhoffer는 매우 성공적인 헤지펀드 트레이더였습니다. 그는 자신이 저위험이라고 판단한 전략을 개발하여 풋옵션 프리미엄을 수확(Harvest)하고자 했습니다. 그의 전략은 S&P 500 지수에 대해 깊은 외가격(Deeply Out-of-the-Money, OTM) 풋옵션을 매우 대량으로 발행(Write)하는 것이었습니다.
이 전략의 논리는 단순했습니다. S&P 500의 일일 하락폭이 5% 미만인 한, 그는 OTM 풋옵션이 제공하는 소규모 프리미엄을 안정적으로 수취할 수 있었습니다. 역사적으로 이 5% 임계치는 매우 현실적이었습니다. 정규분포(Normal Distribution)를 가정하면, 1990년대 중반에 S&P 500이 하루에 5% 하락할 확률은 사실상 불가능에 가까웠습니다.
그러나 1997년 10월, 아시아 금융위기가 미국 시장으로 전이되면서 단일 거래일에 7% 하락이 발생했습니다. 이것은 정규분포 가정하에서는 수천만 년에 한 번 발생할 확률의 사건이었지만, 현실 세계에서는 발생했습니다. 결과는 5,000만 달러의 마진 콜이었고, Niederhoffer는 이를 충족시킬 수 없었습니다. 그의 펀드 브로커들은 모든 풋옵션 계약을 강제 청산했고, 이것은 대규모 손실을 확정시켜 펀드의 자기자본 전액을 소멸시켰습니다.
3. Long-Term Capital Management (LTCM) 사례: 상세 분석
LTCM의 설립과 초기 구조
LTCM은 1994년에 설립된 헤지펀드로, 그 경영진의 면면은 금융 역사상 가장 화려했습니다. 전 연방준비제도 부의장 David Mullins, 노벨상 수상자 Robert Merton과 Myron Scholes, 그리고 Salomon Brothers의 채권 차익거래 트레이딩 데스크 출신의 숙련된 트레이더들이 모여 있었습니다. 이들의 명성은 금융기관들로 하여금 LTCM에 대한 초기 증거금(Initial Margin) 요구를 면제하게 만들었고, 이것이 훨씬 더 높은 레버리지를 가능하게 했습니다.
LTCM 붕괴 직전, 자기자본은 48억 달러, 자산은 1,250억 달러로, 레버리지 비율이 25:1이었습니다. 그런데 이 대차대조표상의 레버리지도 실제 경제적 레버리지를 반영하지 못했습니다. LTCM 자산의 명목가치(Notional Value)는 당시 1조 달러를 초과했습니다! 핵심 전략(스프레드 정상화)에서 1%의 수익률은 레버리지를 감안하면 25%의 수익처럼 느껴졌습니다.
핵심 전략: 상대가치 거래(Relative Value Play)
LTCM의 핵심 전략은 상대가치 전략(Relative Value Strategy)이었습니다. 이 전략은 하나의 자산을 매수하고 다른 자산을 매도하여 두 자산 사이에 인지된 가격 왜곡(Perceived Mispricing)을 포착하려는 것입니다. 개념적으로 상대가치 전략은 변동성과 체계적(시장 연계) 리스크를 모두 줄여야 합니다. 스프레드가 원하는 방향으로 움직이면, 전체 시장 방향과 무관하게 이익을 얻습니다.
구체적으로 LTCM은 국채와 회사채 사이, 또는 서로 다른 정부 발행 채권 사이의 스프레드 차이를 노렸습니다. 예를 들어, 영국 회사채를 매수하고 적절한 양의 영국 국채를 공매도하여 평소보다 넓은 스프레드 차이를 포착하려 했습니다. 또한 특정 국가의 EU 가입 계획에서 흘러나오는 기회를 활용하려 스페인 및/또는 이탈리아 국채를 매수하고 독일 분트(Bunds)를 공매도했습니다. 미국 국채를 공매도 대상으로 사용하는 유사한 전략도 운용했습니다.
LTCM의 몰락: 러시아 위기와 안전자산 선호
1998년 8월, 러시아 정부가 자국 국채에 대해 채무불이행(Default)을 선언하고 자국 통화를 평가절하하는 깜짝 조치를 단행했습니다. 이것은 안전자산 선호(Flight to Quality) 현상을 촉발했습니다. 투자자들은 안전하다고 인식되는 자산, 즉 LTCM이 바로 공매도하고 있던 미국 국채와 독일 분트를 앞다투어 매수하기 시작했습니다.
결과는 참혹했습니다. LTCM 자산 가치가 한 달 만에 40% 이상(자기자본 48억 달러 중 20억 달러) 하락했습니다. 뒤이은 혼란은 미국 금융시장 전체로 확산되어 체계적 붕괴(Systematic Crash)를 거의 초래할 뻔했습니다. 뉴욕 연방준비은행이 개입하여 은행 그룹이 LTCM 지분의 90%와 경영권 전체를 대가로 35억 달러의 신규 자기자본을 투입하는 거래를 중개하지 않았다면 실제로 체계적 위기가 발생했을 것입니다.
LTCM 사례의 핵심 교훈
(1) 상관관계를 모니터링하라: 글로벌 위기 상황에서는 지리적 분산(Geographic Diversification)이 실패합니다. 정상 시기에 낮았던 자산 간 상관관계가 위기 시에 급격히 상승(Correlation Spike)하기 때문입니다. LTCM의 모델은 저빈도/고심도 사건들이 시간에 따라 비상관적이라고 가정했지만, 현실에서는 모든 것이 동시에 같은 방향으로 움직였습니다. 주식과 채권 간의 상관관계도 예상치 못한 외부 충격 기간에 상승했습니다.
(2) 유동성을 주시하라: 위기가 도래했을 때, LTCM은 중기적 이익을 거두기 위한 단기적 폭풍을 견딜 수 없었습니다. 이는 부분적으로 매우 높은 레버리지 수준 때문이었고, 부분적으로 시장 상황 때문이었습니다. 극단적 레버리지는 LTCM이 매우 크고 주목받는 포지션을 보유할 수 있게 했고, 이것이 모방자(Imitators)의 관심을 끌었습니다. 포지션 청산이 필요해졌을 때, LTCM은 역시 포지션을 청산하고 있던 모방자들과 시장 유동성을 놓고 경쟁해야 했습니다. 시장 영향이 증폭되면서 체계적 미니위기가 발생했습니다.
(3) 손실 가정을 재고하라: LTCM은 10일 시간 지평선의 VaR 모델링에 크게 의존했습니다. 계산된 VaR은 3억 2,000만 달러였지만, 실제 손실은 10억 달러를 초과했습니다. 10일 지평선은 단기 시장 충격을 견디기에는 지나치게 짧은 기간입니다. 현재 연방준비제도와 바젤 협약 모두 스트레스 테스트(Stress Testing)를 더 나은 접근법으로 권고하고 있습니다.
(4) 공시를 강화하라: LTCM은 헤지펀드로 구조화되어 있어 포지션 세부사항을 많이 공개할 필요가 없었습니다. 전략의 핵심적인 내용이 충분히 공시되지 않았습니다.
(5) 초기 증거금 면제 없이 항상 요구하라: LTCM의 대출자들이 레버리지 적용 시 초기 증거금 납부를 일관되게 요구했다면, LTCM은 그렇게 높은 수준의 레버리지를 누리지 못했을 것이며, 단기 유동성 위기를 완충할 쿠션도 확보되었을 것입니다.
4. London Whale (런던 고래) 사례: 상세 분석
사건의 배경
JPMorgan은 미국 최대의 금융지주회사 중 하나이며, 전 세계 최대의 파생상품 딜러(특히 신용 파생상품) 중 하나입니다. 2012년 초, JPMorgan의 최고투자책임자(Chief Investment Officer, CIO) 부서는 3,500억 달러의 초과 요구불예금을 관리하는 임무를 맡았습니다. 이 자금으로 합성 신용파생상품(Synthetic Credit Derivatives)에 대규모 베팅을 하여 결국 은행에 62억 달러의 거래 손실을 초래하고 글로벌 시장을 일시적으로 교란시켰습니다.
JPMorgan의 런던 사무소가 합성 파생상품 거래를 담당했으며, 한 트레이더 Bruno Iksil은 기존 시장 규모에 비해 너무나 큰 거래를 하는 것으로 유명하여 "고래(The Whale)"라는 별명을 얻었습니다.
리스크 관리 목표와 현실의 괴리
2011년 초, JPMorgan은 규제자본 요구를 충족하기 위해 리스크를 줄여야 한다는 것을 인식했습니다. 그러나 CIO 리더십은 매도(Short) 베팅의 규모를 줄이는 대신, 매수(Long) 베팅을 추가하여 기존 매도 포지션의 리스크를 상쇄하기로 결정했습니다. 이 결정은 처음에 매도 포지션을 취한 리스크 관리 목표의 상당 부분을 무효화시켰습니다. 경영진의 지시(리스크 익스포저 축소)와는 달리, 이 전략은 실제로 이익 추구를 위해 리스크 익스포저를 확대했습니다.
가치평가 조작과 리스크 한도 위반
2012년이 시작되면서 CIO 전략에 손실이 발생하기 시작했습니다. 그런데 리더십은 거래의 경제적 영향을 조정하는 대신, 합성 파생상품의 가치평가 방법론(Valuation Methodology)을 변경하기로 결정했습니다. 모범사례(Best Practice)는 일일 거래 범위의 중간값(Midpoint)을 가치평가 기준으로 사용하는 것입니다. 그러나 2012년 1월 말까지 CIO는 포지션이 내부 통제 기준에서 덜 위험해 보이도록 일일 거래 범위 내에서 유리한 가격을 선택하는 "체리 피킹(Cherry Picking)"을 하고 있었습니다.
2012년 3월, JPMorgan의 투자은행 부서가 CIO와 투자은행 부서가 동일한 합성 파생상품을 두 가지 다른 방식으로 평가하고 있음을 발견하면서 이 관행이 드러났습니다. 2012년 5월, JPMorgan의 부최고리스크책임자(Deputy Chief Risk Officer)는 CIO에게 독립적 제3자가 검증하는 중간값 가치평가 방법으로 복귀하도록 지시했습니다. 이 윤리적 지시는 JPMorgan에 경제적 및 회계적 손실을 발생시키기 시작했습니다.
이 기간 내내 CIO는 내부적으로 설정된 리스크 한도를 일상적으로 위반하고 무시하고 있었습니다. 2013년 미국 상원의 조사에 따르면, CIO는 2012년 1월 1일부터 4월 30일까지 VaR 기반 리스크 한도를 330회 위반했습니다. 이 위반들은 체계적으로 무시되거나, 리스크 한도를 상향 조정하는 방식으로 "해결"되었습니다. CIO는 계산된 VaR을 50% 감소시키는 일련의 수정된 VaR 가정을 고안했습니다. 불행히도 62억 달러의 경제적 현실은 이 가정들이 변경된 것처럼 쉽게 회피되지 않았습니다.
리스크 한도가 위반되거나 거래가 수익성이 없어 보일 때, 리스크 관리자는 절대로 가정이나 가치평가 모델을 조정하여 나쁜 결정을 좋아 보이게 만들어서는 안 됩니다. 모델은 현실을 반영해야 하며, 현실에 맞추어 모델을 왜곡하는 것은 재앙의 지름길입니다. 한도 위반은 문서화하고 상향보고해야 하며, 한도를 올려서 위반을 "해결"하는 것은 리스크 관리의 근본적 실패입니다.
LO 9.a: 무단거래 (Rogue Trading) - Barings Bank 사례
1. Barings Bank의 역사와 배경
Barings Bank는 1762년 런던에서 설립된 세계에서 두 번째로 오래된 상인 은행(Merchant Bank)이었습니다. 230년 이상의 역사를 자랑하던 이 유서 깊은 금융기관은 단 한 명의 무단거래자에 의해 파멸했습니다.
2. Nick Leeson의 행적
1992년, Nick Leeson이라는 직원이 싱가포르로 이동하여 현지 운영 책임자가 되었습니다. 그의 본래 임무는 싱가포르 증권거래소에서 고객 거래를 집행하는 것이었습니다. 이후 Leeson의 역할은 일본 최대 주가지수(Nikkei)와 두 번째로 큰 거래소(Osaka Securities Exchange)에 동시 상장된 선물계약 간의 가격 차이를 활용하는 자기매매 차익거래(Proprietary Arbitrage Trading)로 확대되었습니다.
전통적인 차익거래(Arbitrage)는 저평가된 것으로 인식되는 증권에 대해 매수(Long) 포지션을 취하고, 고평가된 것으로 인식되는 증권에 대해 매도(Short) 포지션을 취하는 것입니다. 두 포지션이 서로 상쇄하므로 시장 방향에 관계없이 가격 차이에서 이익을 얻는 상대적으로 안전한 전략입니다. 그러나 Leeson은 이 차익거래 원칙을 무시하고, 상쇄 매도 포지션 없이 한 방향으로만 투기적 매수를 하는 무단(Rogue) 행위를 시작했습니다.
3. 회계 조작과 발견 실패
회계적 관점에서 Leeson의 거래 활동은 Barings Bank에 큰 수익을 안겨주는 것처럼 보였습니다. 그러나 현실은 달랐습니다. Leeson은 자신의 거래에 대한 백오피스(Back-office) 회계를 직접 통제하고 있었고, 본사에 보고되지 않는 숨겨진 조정 계좌(Hidden Reconciliation Account)를 통해 보고를 관리했습니다. 1994년에 1억 200만 파운드의 이익으로 보고된 것이 실제로는 2억 파운드의 손실이었습니다.
1994년 말, Barings Bank의 리스크 관리자들은 Leeson이 수행하는 거래 유형에 비해 비정상적으로 큰 수익을 올리고 있다는 점에 의구심을 갖기 시작했습니다. 불행히도 그들은 Leeson의 상사들을 무시할 수 있는 위치에 있지 않았고, 상사들은 Leeson의 거래 활동에 편안함을 느끼고 있었습니다. 이 편안함의 수준은 아마도 Leeson의 거래 결과로 인한 과대한 보너스 수표(Supersized Bonus Checks)에 의해 영향을 받았을 것입니다.
1995년 1월, Leeson이 한 달 만에 1,000만 파운드라는 비정상적인 이익을 보고했을 때에도 리스크 관리자들의 우려는 다시 한번 묵살되었습니다.
4. 최종 결과와 교훈
Barings Bank의 경영진이 Leeson이 실제로 무엇을 하고 있었는지 알게 되었을 때는 이미 너무 늦었습니다. 실제 손실이 너무 커져서 은행은 청산(Liquidation)을 강제당했습니다. 네덜란드 은행 ING가 Barings Bank를 인수했습니다. 그 순간, 약 200년 된 금융 거인이 단 1파운드에 매각되었습니다. 단 한 명의 무단거래자가 제재 없이 행동하도록 방치된 결과였습니다.
(1) 너무 좋아 보이면 의심하라: 결과가 지나치게 좋거나 비정상적으로 일관적이라면, 건전한 회의주의(Healthy Skepticism)로 검증해야 합니다.
(2) 프론트오피스와 백오피스를 분리하라: 독립적인 검증 메커니즘이 필요하며, 백오피스는 절대로 프론트오피스(트레이더)의 영향력 하에 놓여서는 안 됩니다. Leeson은 자신의 거래를 자신이 기록하고 검증하는 구조였기에 조작이 가능했습니다.
(3) 거래를 최종 결과 기준으로 판단하라: 전체 보유 기간의 고립된 구간이 아닌, 궁극적인 결과(Ultimate Outcome)를 기준으로 거래를 평가해야 합니다.
MODULE 9.3: 금융공학, 평판 리스크, 기업지배구조, 사이버 리스크 사례
LO 9.a: 금융공학 (Financial Engineering)
1. 금융공학의 개요와 위험
금융공학의 기본 구성요소(Building Blocks)는 선도(Forwards), 선물(Futures), 스왑(Swaps), 옵션(Options), 그리고 증권화 상품(Securitized Products)입니다. 이러한 도구를 활용하여 리스크 관리자는 개별 리스크 익스포저 또는 리스크 바스켓(Basket) 전체를 헤지할 수 있습니다.
리스크 관리자가 주의해야 할 핵심 사항은 헤지 전략이 추구하는 목표입니다. 순수한 의미에서 헤지 전략은 리스크 완화(Risk Mitigation)를 위해 사용됩니다. 그러나 일부 기업들은 헤지 전략을 수익 증대(Return Enhancement)에 활용해왔습니다. 이 두 번째 전략은 현재 익스포저를 완화하기보다는 보통 더 많은 층의 리스크를 추가합니다. 아래 세 가지 사례는 헤지 전략이 투기적 전략으로 변질되었을 때 어떤 결과가 초래되는지를 보여줍니다.
2. Bankers Trust (뱅커스 트러스트) 사례
1990년대 초, Bankers Trust(BT)는 숙련된 리스크 관리자로 명성이 높았습니다. 이 명성 때문에 Proctor & Gamble(P&G)은 미국 달러와 독일 마르크(Deutsche Mark) 표시 금리 리스크를 관리하기 위해 BT에 접근했습니다. BT와의 논의 후, P&G는 복잡한 레버리지 스왑을 사용하여 금리 하락에 베팅하기로 결정했습니다. 한때 BT가 P&G에 고정금리를 지급하고 P&G가 변동금리를 지급하는 일련의 스왑에서 20:1의 레버리지를 사용했습니다.
처음에는 잘 진행되었지만, 1994년에 연방준비제도가 금리를 250 베이시스 포인트(2.5%) 인상하기 시작했습니다. 이 예상치 못한 변화는 P&G에 막대한 손실을 초래했는데, 이는 부분적으로 P&G가 단순히 리스크를 헤지하는 것이 아니라 투기자(Speculator)의 역할을 선택했기 때문이었습니다. 레버리지가 손실을 증폭시켰습니다. P&G는 최종적으로 BT를 소송하여 7,800만 달러의 판결을 받았습니다. 다른 여러 기업도 BT와 유사한 경험을 했고, 결과적인 평판 손상(Reputational Damage)이 너무 커서 극복할 수 없었습니다. BT는 결국 Deutsche Bank에 인수되었습니다.
3. Orange County (오렌지 카운티) 사례
환매조건부매매(Repurchase Agreement, Repo)는 한 당사자가 상대방에게 증권을 매도하고 나중에 약간 더 높은 가격으로 재매수하기로 합의하는 단기 차입 메커니즘입니다. 가격 차이가 거래의 "이자"입니다.
1990년대 초, 캘리포니아의 Orange County는 77억 달러의 자산을 보유하고 있었습니다. 재무관(Treasurer) Robert Citron은 단기 환매조건부매매를 사용하여 추가로 129억 달러를 차입했습니다. Citron은 모든 자산과 차입 자금 전부를 복합 역변동금리채권(Complex Inverse Floating-Rate Notes)에 투자했습니다. 이 증권은 금리가 상승하면 쿠폰 금리가 하락하는 특성을 가지고 있습니다.
Orange County는 대출자들이 환매조건부 계약이 만기될 때 이를 갱신(Roll Forward)해줄 것에 전적으로 의존하고 있었습니다. 초기에 이 전략은 Citron이 동료들보다 2% 더 높은 수익을 올릴 수 있게 해주었습니다. 그러나 1994년에 연방준비제도가 금리를 250 베이시스 포인트 인상했을 때, 복합 파생상품의 쿠폰 금리가 하락하고 투자자들이 환매조건부 상품을 갱신하지 않으면서 Orange County의 전략은 완전히 무너졌습니다. 이것은 결국 파산 신청(Bankruptcy Filing)으로 이어졌습니다.
4. Sachsen Landesbank (작센 란데스방크) 사례
독일에는 Landesbank라고 불리는 일련의 공영 은행이 있습니다. 이들은 지역 중소기업에 대한 대출을 전문으로 합니다. 2000년대 중반, 이 란데스방크들은 미국 서브프라임 대출 시장의 수익 잠재력에 주목했습니다. 이들은 증권화된 서브프라임 모기지 대출을 보유할 수 있는 부외 거래 실체(Off-Balance Sheet Entities)를 다른 국가에 설립하기 시작했습니다.
Sachsen Landesbank는 이러한 은행 중 하나로, 아일랜드 더블린에 소재하는 부외 거래 실체를 설립하고 대량의 서브프라임 자산을 매입했습니다. 2007-2009년 금융위기가 닥쳤을 때, Sachsen은 너무나 큰 손실을 입어 증권화 서브프라임 모기지 상품의 유혹적인 수익을 추구하지 않았던 다른 독일 은행에 자신을 매각해야 했습니다.
LO 9.a: 평판 리스크 (Reputation Risk) - Volkswagen 사례
1. 평판 리스크의 정의
기업의 평판(Reputation)이란 공정성, 윤리적 행동에 대한 헌신, 이해관계자(고객, 공급자, 거래상대방) 대우에 대한 대중의 인식(Public Perception)입니다. 최근 평판에 대한 영향력이 커지고 있는 분야가 환경, 사회, 지배구조(ESG) 모니터링입니다.
평판 리스크(Reputation Risk)란 부정적인 공적 인식(ESG 관련 또는 기타)으로 인한 부정적 운영 결과의 잠재력입니다. 주시해야 할 세 가지 핵심 이해관계자 그룹은 고객, 규제당국, 주주입니다. 인터넷 시대에는 사실과 루머가 일반 대중에게 매우 쉽게 전파됩니다. 심지어 나쁜 루머만으로도 기업의 평판이 수 시간 만에 일시적으로 파괴될 수 있으며, 루머가 사실인 경우 그 피해는 가장 심각합니다.
2. Volkswagen (폭스바겐) 배출가스 스캔들
2015년 9월, 미국 환경보호국(EPA)은 Volkswagen(VW)이 환경적 책임에 있어 비윤리적이었다고 발표했습니다. VW는 차량 소프트웨어를 규제 테스트 중에만 배출가스를 통제하도록 프로그래밍함으로써 ESG 정신을 위반했습니다. 이는 VW 차량이 모든 배출가스 검사를 완벽하게 통과했지만, 소비자가 일상적으로 사용할 때는 소프트웨어가 배출 통제를 중단했음을 의미합니다. 2009년부터 2015년까지 이 소프트웨어 조작은 전 세계적으로 1,000만 대 이상의 차량에 영향을 미쳤습니다.
VW에 대한 평판 피해는 빠르고 가혹했습니다. 스캔들이 전개되면서 주가가 3분의 1로 하락했습니다. VW는 수십억 달러의 잠재적 벌금에 더해, 소비자들이 브랜드 충성도를 다른 제조사로 전환하면서 매출 감소에 직면했습니다. 한때 독일 정부조차 "Made in Germany"라는 표식 자체가 이 판단 착오의 여파로 평판 피해를 받을 수 있다는 우려를 표명했습니다.
LO 9.a: 기업지배구조 (Corporate Governance) - Enron 사례
1. 기업지배구조의 개요
기업지배구조(Corporate Governance)란 기업이 어떻게 운영되는지를 규정하는 정책과 절차의 체계입니다. 지배구조의 점검항목(Checkpoints)에는 적절한 투명성과 책임, 고위 경영진 및 리스크 관리 정책에 대한 감독, 합리적인 다양성 확보, 이사회 구성원의 독립성 보장, 해당 기업에 필요한 역량(Skillsets)의 대표성 등이 포함됩니다.
2. Enron 사례: 기업지배구조 실패의 전형
회사 배경
1985년, 고도로 레버리지된 InterNorth와 Houston Natural Gas의 합병으로 Enron이 탄생했습니다. 이후 규제완화(Deregulation)의 물결이 Enron을 가스 브로커의 역할로 이동시켰습니다. 회사는 다양한 공급자로부터 가스를 구매하고, 미리 정해진 가격으로 고객 네트워크에 판매하는 사업을 일상적으로 수행했습니다. 가스 가격에 대한 리스크 익스포저를 관리하기 위해 Enron은 에너지 파생상품의 새로운 시장을 창설했습니다.
이 혁신적인 접근으로 Fortune 잡지는 1995년부터 2000년까지 Enron을 "미국에서 가장 혁신적인 기업"으로 선정했습니다. 2000년 말 기준으로 Enron은 20,000명의 직원과 약 1,010억 달러의 매출을 기록하고 있었습니다.
2001년 12월: 미국 역사상 최대 파산
2001년 12월, 현실이 Enron을 따라잡았습니다. Enron은 당시 미국 역사상 최대 규모의 파산을 기록했습니다. 이것은 대규모 기업지배구조 실패의 직접적 결과이자 대리인 리스크(Agency Risk)의 교과서적 사례였습니다.
| 실패 유형 | 상세 설명 |
|---|---|
| 대리인 리스크 (Agency Risk) |
Enron의 경영진은 다른 이해관계자보다 자기 이익(Self-interest)을 우선시했습니다. 개인 부의 극대화를 위해 단기 수익성을 추구하면서 전체 기업을 희생시켰습니다. 이것은 경영진의 이익과 주주/이해관계자의 이익이 불일치할 때 발생하는 전형적인 대리인 문제입니다. |
| 이사회 감독 부재 (Lack of Board Oversight) |
Ken Lay는 이사회 의장(Chairman)이자 CEO를 겸직하여 사실상 자기 자신을 감독하는 구조였습니다. 또한 이사회는 CFO(최고재무책임자)가 부업으로 자신의 사모펀드(Private Equity Firm)를 운영하는 것을 허용했는데, 이것은 명목상의 사업일 뿐 더 많은 자금을 CFO의 개인적 통제로 유입하는 기능을 수행했습니다. |
| 회계 사기 (Accounting Fraud) |
Enron은 특수목적회사(Special Purpose Vehicles, SPVs)와 기타 창의적 회계 수법을 사용하여 노골적인 사기를 저질렀습니다. 가짜 매출을 만들어내고, 발생하는 손실을 SPV로 이전하여 대중의 감시로부터 숨겼습니다. |
| 매출 인식 관행 (Revenue Recognition) |
회사는 물리적 자산을 건설하고, 실제 판매가 이루어졌는지와 관계없이 생산이 완료되는 즉시 매출로 인식했습니다. 실제 판매 시 발생하는 손실은 부외 SPV에 매몰시켰습니다. |
| 감사인 실패 (Auditor Failure) |
Arthur Andersen은 당시 5대 회계법인 중 하나이자 Enron의 유일한 감사인이었습니다. 의회 조사에서 Arthur Andersen이 이 사기에 공모(Implicit)했음이 밝혀져, 회계 실무 면허가 취소되었습니다. Enron의 사기는 두 기업 모두를 파멸시켰습니다. |
Enron 이후의 규제 변화: Sarbanes-Oxley (SOX)
전형적인 패턴대로, 이 위기의 결과는 새로운 규제의 탄생이었습니다. Enron의 실패는 2002년에 Sarbanes-Oxley(SOX) 법을 탄생시키는 원동력이 되었습니다. 이 법은 보고된 재무제표의 신뢰성에 대한 핵심 기업 임원의 책임(Accountability)을 요구합니다. 또한 기업지배구조의 높은 기준을 종합적으로 촉진하는 공개기업 회계감독위원회(Public Company Accounting Oversight Board, PCAOB)를 설립했습니다.
(1) 독립적이고 윤리적인 감사인이 대리인 리스크를 완화하기 위한 이중 점검으로 필요합니다.
(2) 이사회 의장과 CEO의 역할은 강화된 책임성을 위해 분리되어야 합니다.
(3) 공격적인 회계 기법은 투자자에 의해 철저히 검토되어야 하며, 이를 사용하는 대상 기업은 잠재적 투자 대상에서 제외되어야 합니다.
(4) "CEO와 CFO가 내부 정책에 대해 긴밀히 소통하는 것"은 사기를 방지하는 최선의 방법이 아닙니다. 이사회가 경영진의 정책을 감독하고 감시해야 합니다.
LO 9.a: 사이버 리스크 (Cyber Risk) - SWIFT 사례
1. 사이버 리스크의 정의
사이버 리스크(Cyber Risk)란 내부 기술 인프라에 대한 침해(Breach)로 인한 금전적 또는 평판적 손실의 위험입니다. 이 리스크는 해커가 시스템에 접근하여 자금, 정보, 또는 고객 및 직원의 신원 데이터(사회보장번호, 이메일, 비밀번호)를 탈취하는 것을 중심으로 전개됩니다. 기업들은 기술 시스템의 무결성을 보장하기 위해 매년 수십억 달러를 지출하며, 일부는 손실 리스크를 제3자에게 이전하기 위해 사이버 보험(Cyber Insurance)을 구매하기도 합니다.
2. SWIFT 사례: 방글라데시 은행 해킹
SWIFT(Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication)는 금융기관 간 전자 자금 이체의 글로벌 리더입니다. 벨기에, 미국, 영국, 유럽중앙은행, 일본 등의 중앙은행 컨소시엄이 감독합니다. 매일 2,500만~3,500만 건의 거래를 처리합니다.
2016년 2월, 해커들이 SWIFT 시스템에 접근하여 방글라데시 중앙은행(Bangladesh Bank)에서 8,100만 달러를 탈취했습니다. 이 자금은 뉴욕 연방준비은행에 예치되어 있었습니다. 접근은 직원 자격증명(Employee Credentials)을 사용하여 이루어졌으며, 이 자격증명이 어떻게 획득되었는지는 완전히 규명되지 않았습니다. 해커들은 아시아 각지로 자금을 이체하는 일련의 요청을 보냈습니다.
원래 목표는 10억 달러의 탈취였지만, 뉴욕 은행이 정상적으로 보이는 요청 중 하나에서 "foundations" 대신 "fandations"라는 오타를 발견한 후 모든 이체를 중단했습니다. 8,100만 달러가 필리핀의 은행으로 이체된 후, 해커들은 악성코드(Malware)를 사용하여 이체 기록을 삭제하고 거래 확인 알림을 비활성화했습니다.
방글라데시 은행이 어떤 이체 알림도 수신하지 못하고 있다는 것을 인식하고 시스템을 재부팅했을 때, 이체 알림이 한꺼번에 쏟아져 들어오면서 사이버 절도가 드러났습니다. 자금은 필리핀 은행에서 일련의 카지노로 이체된 후 즉시 인출되었기 때문에 회수되지 못했습니다. 이것은 정교한 사이버공격이었으며, IT 시스템의 보안 확보에 관련된 막대한 이해관계를 여실히 보여주었습니다.
(1) 사이버 리스크는 은행에만 국한된 위험이 아닙니다. 디지털로 거래하는 모든 기업이 이 리스크를 안고 있습니다.
(2) 사이버 리스크는 반드시 내부 자원으로만 대응해야 하는 것이 아닙니다. 외부 IT 컨설턴트를 고용하거나 사이버 보험을 구매하여 리스크를 이전할 수도 있습니다.
(3) 사이버 리스크는 기술과 디지털 자금 이체의 사용이 증가하면서 그 중요성이 오히려 커지고 있습니다.
MODULE QUIZ
Module Quiz 9.1
문제 1. 다음 중 은행이 금리 리스크를 완화할 수 있는 방법이 아닌 것은?
A. 스왑(Swaps) 사용
B. 플로어와 캡(Floors and Caps) 사용
C. 대출 자산의 만기를 장기로 연장
D. 은행 자산과 부채의 듀레이션 매칭
문제 2. 유동성 리스크가 은행에 위험한 이유는?
A. 유동성 리스크는 금리 리스크와 양의 상관관계를 가진다.
B. 유동성 리스크는 비용이 높은 장기 자금원을 사용함으로써 발생한다.
C. 장기 자산이 단기 부채로 조달될 때, 자금원이 고갈되면 문제가 발생한다.
D. 장기 부채가 단기 자산으로 조달될 때, 자금원이 고갈되면 문제가 발생한다.
문제 3. 헤지 전략의 실행에 관한 다음 진술 중 올바른 것은?
A. 동적 헤지는 능동적 감독을 필요로 한다.
B. 동적 헤지는 반드시 1개월 선물계약의 사용을 요구한다.
C. 정적 헤지는 급변하는 시장 환경에 최적의 선택이다.
D. 정적 헤지는 헤지 수단이 헤지 대상 포지션과 정확히 일치할 것을 요구한다.
Module Quiz 9.2
문제 1. 다음 중 리스크 관리자가 LTCM 사례로부터 배워야 할 교훈이 아닌 것은?
A. 단기 VaR 파라미터가 항상 최선의 리스크 관리 도구이다.
B. 대출자가 부과하는 초기 증거금 요구에 예외가 있어서는 안 된다.
C. 극단적 레버리지를 사용할 때 포지션 유동성을 주의 깊게 모니터링해야 한다.
D. 상관관계는 자산 배분을 고려하는 좋은 방법이지만, 스트레스 기간 동안의 수렴을 모니터링해야 한다.
문제 2. 다음 중 무단거래자가 전체 사업을 파괴하는 것을 방지하는 데 도움이 되지 않는 조치는?
A. 백오피스와 프론트오피스 운영의 감독 분리를 유지한다.
B. 기대를 초과하는 모든 결과를 건전한 회의주의로 대한다.
C. 시간에 걸쳐 일관되게 보고되는 거래 이익을 모니터링한다.
D. 모든 거래 활동을 거래 전체 기간이 아닌 단기간에 걸쳐 측정한다.
Module Quiz 9.3
문제 1. 다음 중 평판 리스크를 가장 잘 나타내는 시나리오는?
A. 지역 은행의 CFO가 리스크 관리를 위해 금융공학을 사용하고 있다고 발표했다.
B. 리스크 관리자가 두 자산 간의 인지된 가격 왜곡을 포착하기 위해 하나를 매수하고 다른 하나를 매도한다.
C. 지역 제조업체가 모든 플라스틱 포장을 생분해성 및 재활용 제품으로 교체한다는 루머가 돌고 있다.
D. 전력 회사의 감시되지 않는 장비가 심각한 피해를 초래한 일련의 산불의 원인이라는 루머가 돌고 있다.
문제 2. 다음 중 Enron의 붕괴에서 얻은 교훈이 아닌 것은?
A. 대리인 리스크를 완화하기 위한 이중 점검으로 독립적이고 윤리적인 감사인이 필요하다.
B. 강화된 책임성을 위해 이사회 의장과 CEO의 역할이 분리되어야 한다.
C. 기업이 사기를 피하는 최선의 방법은 CEO와 CFO가 내부 정책에 대해 지속적으로 소통하는 것이다.
D. 공격적인 회계 기법은 투자자에 의해 철저히 검토되어야 하며, 해당 기업은 잠재적 투자 대상에서 배제되어야 한다.
문제 3. 사이버 리스크에 관한 다음 진술 중 올바른 것은?
A. 사이버 리스크는 은행에만 위험하다.
B. 사이버 리스크는 반드시 내부 자원으로 보유하고 완화해야 한다.
C. 사이버 리스크는 규제의 영향으로 점점 덜 중요한 이슈가 되고 있다.
D. 사이버 리스크는 기술 관련 침해로 인한 잠재적 손실을 포함한다.
정답
| 문제 | 정답 | 해설 |
|---|---|---|
| 9.1-1 | C | S&L 위기는 관리되지 않은 금리 리스크의 영향을 보여주었습니다. 은행은 자산과 부채 간 듀레이션 매칭, 캡/플로어/스왑 등의 파생상품 사용으로 금리 리스크를 완화할 수 있습니다. 대출을 장기로 연장하면 자산의 듀레이션만 증가시켜 금리 리스크를 악화시킵니다. |
| 9.1-2 | C | 유동성 리스크는 장기 자산(대출)이 단기 부채(자금원)로 조달될 때 가장 위험합니다. 유동성 리스크는 비싼 장기 자금원을 사용함으로써 완화되며(발생하는 것이 아님), ALM에서 유동성 리스크와 금리 리스크는 역의 관계입니다. |
| 9.1-3 | A | 동적 헤지 전략은 급변하는 시장 환경에 최적이지만, 능동적 감독이 필요하고 정적 헤지보다 높은 거래비용이 발생합니다. 동적 헤지는 단기 계약을 사용하지만, 반드시 1개월 계약이어야 하는 요구사항은 없습니다. 정적 헤지는 헤지 대상과 유사한(closely match) 수단을 매입합니다(정확히 일치가 아님). |
| 9.2-1 | A | LTCM은 10일 시간 지평선의 VaR 모델링에 크게 의존했습니다. 10일은 단기 시장 충격을 견디기에 너무 짧은 기간입니다. "단기 VaR 파라미터가 항상 최선"이라는 진술은 거짓입니다. |
| 9.2-2 | D | Barings Bank 사례는 백오피스와 프론트오피스의 감독 분리 필요성을 강조합니다. 무단거래자는 유리한 기간만 선별 보고하여 경제적 현실을 숨길 수 있으므로, 경영진은 고립된 기간이 아닌 전체 전략의 궁극적 결과를 고려해야 합니다. |
| 9.3-1 | D | 환경 문제 루머는 평판 리스크를 통해 이해관계자에게 영향을 미칩니다. 지속가능 포장으로의 전환은 평판에 긍정적 영향이므로 리스크 요소가 아닙니다. 헤지 시도는 회계 사기가 없는 한 평판 리스크로 간주되지 않습니다. |
| 9.3-2 | C | Enron 스캔들에서 우리는 이사회 의장과 CEO 역할 분리의 중요성을 배웠습니다. 이사회는 경영진 정책에 대한 감독과 감시를 제공해야 하며, 감독을 CEO와 CFO에게만 맡기면 안 됩니다. 독립적 감사인의 역할은 경영진을 책임지게 하는 것이지 수수료를 받기 위해 경영진 정책을 승인하는 것이 아닙니다. |
| 9.3-3 | D | 사이버 리스크는 내부 기술 인프라 침해로 인한 금전적 또는 평판적 손실의 위험입니다. 사이버 리스크의 중요성은 기술과 디지털 자금 이체 사용이 증가하면서 커지고 있습니다. 디지털로 거래하는 모든 기업이 이 리스크를 지니며, 내부 대응, 외부 IT 컨설턴트 고용, 보험 구매 등 다양한 방법으로 대응할 수 있습니다. |
KEY CONCEPTS (핵심 개념 정리)
금리 리스크 (Interest Rate Risk)
금리 리스크는 금리 수준의 변동에서 발생하며, 듀레이션으로 민감도를 측정합니다. 1980년대 S&L 위기는 관리되지 않은 금리 리스크가 개별 기업을 넘어 산업 전체를 붕괴시킬 수 있음을 보여주었습니다. 은행은 고객 예금을 받아 장기 대출에 투입하여 금리 스프레드를 수익으로 삼았으나, 연준의 금리 인상으로 역마진이 발생하면서 위기가 촉발되었습니다. 은행은 듀레이션 매칭과 파생상품(캡, 플로어, 스왑)을 통해 금리 리스크를 완화할 수 있습니다.
유동성 리스크 (Liquidity Risk)
유동성 리스크는 단기 자금 조달 문제에서 발생하는 잠재적 손실입니다. Lehman Brothers, Continental Illinois, Northern Rock의 붕괴는 모두 이 리스크의 위험성을 보여주었습니다. 세 은행 모두 장기 자산(대출)을 단기 자금원으로 조달했으며, 외부 사건으로 인해 단기 자금 조달이 불가능해지면서 금융 재난이 발생했습니다. 은행은 유동성 리스크 감소의 필요성과 그 비용 사이의 균형을 유지해야 합니다.
헤지 전략 (Hedging Strategies)
헤지 전략 실행 시 기업은 정적 헤지와 동적(롤링) 헤지 중 선택해야 합니다. 정적 헤지는 구현이 쉽지만 변화하는 시장 조건에 보정하기 어렵습니다. 동적 헤지는 유연하지만 장기 부채를 단기 파생상품으로 헤지할 때 유동성 리스크(자금조달 및 잠재적으로 거래 유동성 리스크 모두)를 제시합니다. MGRM 사례는 동적 헤지 구현의 어려움을 여실히 보여주었습니다.
모델 리스크 (Model Risk)
모델 리스크는 부적절한 가정, 잘못된 관계 측정, 잘못된 모델 배치 등 다양한 형태를 취합니다. Niederhoffer 사례는 잘못된 가정의 함의를, LTCM 사례는 10일 VaR을 넘어선 리스크 지표와 단기 유동성 진공을 견디기 위한 스트레스 테스트의 필요성을, London Whale 사례는 리스크 한도가 위반되거나 거래가 수익성이 없을 때 가정이나 가치평가 모델을 조정하여 나쁜 결정을 좋아 보이게 만들어서는 안 된다는 교훈을 보여주었습니다.
무단거래 (Rogue Trading)
무단거래자는 전체 조직의 붕괴를 초래할 수 있습니다. Barings Bank에서 정확히 이것이 일어났습니다. 한 명의 무단거래자가 회계 수법으로 대규모 손실을 숨겼고, 결국 200년 된 상인 은행이 문을 닫았습니다. 이것은 수행되는 거래 유형에서 예상되는 것과 다른 보고 결과에 대한 건전한 회의주의에서 흘러나오는 더 나은 내부 통제로 방지할 수 있었습니다.
금융공학 (Financial Engineering)
금융공학은 리스크를 헤지하기 위해 선도, 선물, 스왑, 옵션, 증권화 상품을 사용합니다. 리스크 관리자는 진정한 헤지 전략에서 투기적 전략으로의 이행 유혹을 경계해야 합니다. Bankers Trust, Orange County, Sachsen Landesbank 사례에서 헤지 도구를 배치하기 전에 완전히 이해해야 할 필요성이 명확히 드러났습니다.
평판 리스크 (Reputation Risk)
기업의 평판은 일반 대중이 기업을 인식하는 방식입니다. 평판 리스크는 기업에 대한 부정적 사실이나 루머의 결과로 부정적인 운영 결과가 발생할 잠재력입니다. Volkswagen 사례는 ESG 위반이 주가 폭락, 대규모 벌금, 매출 감소로 이어질 수 있음을 보여주었습니다.
기업지배구조 (Corporate Governance)
기업지배구조는 기업 운영을 지시하는 정책과 절차의 체계입니다. Enron 스캔들은 거버넌스 실패의 교과서적 사례입니다. 이사회가 경영진을 적절히 감독하지 못했으며, 경영진은 SPV 오용과 공격적 매출 인식 기법을 포함한 다양한 비윤리적 행위에 가담했습니다. 그 결과 Sarbanes-Oxley 법이 탄생하여 책임성과 기업지배구조 감독을 촉진하고 있습니다.
사이버 리스크 (Cyber Risk)
사이버 리스크는 내부 기술 인프라에 대한 사이버공격으로 인한 금전적 또는 평판적 손실의 위험입니다. SWIFT 사례는 이해관계가 매우 높다는 것을 보여주었습니다. 기업들은 기술 인프라를 보호하기 위해 수십억 달러를 지출하며, 종종 리스크를 이전하기 위해 보험을 구매합니다.
시험 대비 한 줄 암기 체크리스트
| 주제 | 암기 포인트 |
|---|---|
| S&L 위기 원인 | 단기 예금(부채)으로 장기 모기지(자산) 조달 + 연준 금리 인상 = 역마진 |
| 금리 리스크 완화 도구 | 듀레이션 매칭, 캡/플로어/스왑. 대출 만기 연장은 악화 요인! |
| 유동성 위기 3사례 공통점 | 장기 자산 + 단기 부채 = 자금원 고갈 시 파산 (Lehman/Continental/Northern Rock) |
| ALM 트레이드오프 | 유동성 리스크와 금리 리스크는 역의 관계 |
| 정적 vs 동적 헤지 | 정적 = 낮은 비용/감독, 시장변화 부적합 / 동적 = 능동적 감독 필수, 거래비용 높음 |
| MGRM 핵심 문제 | 롤링 헤지의 현금흐름 시차 + 콘탱고 = 마진콜 충족 불가 |
| 백워데이션 vs 콘탱고 | 백워데이션 = 롤링 헤지 이익 / 콘탱고 = 롤링 헤지 손실 |
| 모델 리스크 5가지 원천 | 잘못된 모델/잘못된 명세/불완전 데이터/잘못된 추정기/잘못된 가정 |
| Niederhoffer 교훈 | 정규분포 가정의 한계 = 공짜 점심은 없다 |
| LTCM 교훈 5가지 | 상관관계 모니터링/유동성 주시/VaR 한계 인식/공시 강화/증거금 면제 금지 |
| London Whale 교훈 | 한도 위반 시 모델이나 가정을 조작하지 말라, VaR 330회 위반 무시의 결과 |
| Barings Bank 교훈 | 프론트/백오피스 분리, 건전한 회의주의, 궁극적 결과 기준 판단 |
| Orange County 교훈 | 이해하지 못하는 것에 투자하지 말라 |
| Bankers Trust 교훈 | 헤지가 투기로 변질되면 레버리지가 손실을 증폭 |
| VW 평판 리스크 | ESG 위반(배출가스 소프트웨어 조작) = 주가 1/3 하락 + 수십억 벌금 |
| Enron 지배구조 실패 | CEO=의장 겸직, SPV 악용, 회계사기, 감사인 공모 = SOX법 탄생 |
| SWIFT 사이버 리스크 | 직원 자격증명 탈취 = 8,100만 달러 도난, 오타("fandations")로 10억 달러 목표 좌절 |